الاكتتابات العامة الأولية كاختبار ضغط لوول ستريت

EUR/JPY

المنطقة الرئيسية: 184.00 185.50

شراء: 186.00 - ؛ الهدف 187.50-188.00؛ إيقاف الخسارة 185.30

بيع: 183.80 (عند كسر مستوى 185.50 بشكل حاسم)؛ الهدف 182.50-182.00؛ إيقاف الخسارة 184.50

أكبر الاكتتابات التكنولوجية العامة الأولية — SpaceX وOpenAI وAnthropic — تقدم لنا ثلاث روايات جذابة حول الذكاء الاصطناعي والفضاء وبنية المستقبل التحتية. لكن هل يمتلك السوق ما يكفي من رأس المال والصبر للتعامل مع التوقعات المبالغ فيها والمخاطر الخفية؟

لنذكّر:

إن مسألة القيادة داخل هذا «الفريق» تثير قلق السوق. كان إيلون ماسك من بين مؤسسي OpenAI في عام 2015، لكنه غادر مجلس إدارتها في عام 2018. وفي مايو، خسر نزاعاً قانونياً ضد مطور ChatGPT، مما مهد الطريق أمام الشركة لدخول سوق الأسهم. أما داريو أمودي فقد غادر OpenAI في عام 2020 وأسس Anthropic في عام 2021. وقد تقدمت Anthropic بشكل مفاجئ بطلب للاكتتاب العام الأولي في 1 يونيو. ومن المتوقع أن تقوم OpenAI بالأمر نفسه في المستقبل القريب. ومن المنتظر أن يتم الإدراجان هذا الخريف.

يُظهر التاريخ أن الشركات التي تطرح أسهمها للاكتتاب العام في مراحل متأخرة من الموجة نفسها داخل القطاع غالباً ما تحقق نتائج أقل ملاءمة. فعادة ما تبدأ الموجة بلاعبين أقوى وأعلى جودة. ورأس المال في السوق ليس غير محدود، كما يتعين على الشركات التعامل مع شهية المستثمرين التي تكون قد استُنزفت جزئياً بالفعل.

ستبدأ SpaceX التداول في بورصة ناسداك يوم الجمعة الموافق 12 يونيو. وقد تصل قيمتها السوقية إلى 1.77 تريليون دولار، بينما يُتوقع أن تبلغ حصيلة الطرح ما لا يقل عن 75 مليار دولار. وإذا مارس بنوك الاكتتاب حقها في بيع أسهم إضافية، فقد يرتفع الحجم الإجمالي للاكتتاب إلى 86 مليار دولار.

• أعلنت SpaceX مسبقاً عن سعر طرح ثابت يبلغ 135 دولاراً للسهم. وقد أزال ماسك، بذكاء، عنصر المساومة من العملية — في إشارة إلى أن الطلب قوي إلى درجة تجعل الشركة، لا السوق، هي من تفرض الشروط. وبعبارة أخرى، فإن الصيغة هي: «إما أن تقبل أو تترك».
• تمتلك SpaceX الكثير مما يمكن أن تعرضه على المستثمرين. فبحلول نهاية عام 2025، ارتفعت إيرادات الشركة بنسبة 33% لتصل إلى 18.67 مليار دولار، ويرجع ذلك إلى حد كبير إلى Starlink. وقد أصبحت خدمة الإنترنت عبر الأقمار الصناعية الأصل المالي الرئيسي للشركة، حيث حققت نحو 11.4 مليار دولار من الإيرادات و4.4 مليار دولار من الأرباح التشغيلية خلال العام.
• ويبدو نشاط الصواريخ مقنعاً أيضاً: فقد احتكرت الشركة فعلياً سوق إطلاق المركبات الفضائية، إذ تستحوذ على أكثر من 80% من إجمالي الكتلة التي تُرسل إلى المدار سنوياً. كما أن إخفاق شركة Blue Origin التابعة لجيف بيزوس عزز موقع SpaceX أكثر.
• ومع ذلك، فقد تراجعت الطموحات الفضائية تدريجياً إلى الخلفية، بينما تثير الخطط الضخمة في مجال الذكاء الاصطناعي القلق وتواصل توليد خسائر هائلة. وقد غيّر الاستحواذ على xAI بصورة جذرية ملامح SpaceX. ففي العام الماضي، خسرت xAI نحو 6.4 مليار دولار مقابل إيرادات بلغت 3.2 مليار دولار، وفي الربع الأول من عام 2026 خسرت 2.5 مليار دولار إضافية مقابل إيرادات بلغت 818 مليون دولار. وتقوم الشركة بحرق ما يقرب من مليار دولار شهرياً على البنية التحتية الحاسوبية.
• تعتزم SpaceX تحقيق الدخل من فائض قدراتها الحاسوبية. ومن المتوقع أن تدفع Anthropic للشركة 1.25 مليار دولار شهرياً مقابل استئجار مركزي البيانات Colossus وColossus II في ولاية تينيسي حتى مايو 2029. وذلك، بالطبع، على افتراض أن ماسك لن يغيّر رأيه وينهي الصفقة مع أحد المنافسين.

وما النتيجة؟

المشكلة الرئيسية تكمن في التقييم المبالغ فيه بشكل مفرط. فمع قيمة سوقية مستهدفة تبلغ 1.77 تريليون دولار وإيرادات بلغت 18.67 مليار دولار في عام 2025، سيصل مضاعف السعر إلى المبيعات (P/S) إلى 93.7 مرة. وللمقارنة، يبلغ متوسط هذا المضاعف لمؤشر S&P 500 نحو 3.38 مرة، بينما يبلغ لدى Tesla نحو 16.73 مرة.

ويعتقد منتقدو ماسك أن القيمة العادلة لـ SpaceX لا تتجاوز 780 مليار دولار، كما يشككون في آفاق أعمالها في مجال الذكاء الاصطناعي.

فعلى سبيل المثال، أدرج صندوق التقاعد الدنماركي AkademikerPension شركة SpaceX على قائمته السوداء بسبب ما يصفه بـ«هيكل حوكمة الشركات شديد الخطورة». ويُعرض على المستثمرين أسهم من الفئة A تمنح صوتاً واحداً لكل سهم. وفي المقابل، سيحتفظ ماسك بـ 5.5 مليار سهم من الفئة B، وهي ما يُعرف بالأسهم ذات حقوق التصويت الفائقة، حيث يمنح كل سهم منها عشرة أصوات. ويمثل ذلك نحو 94% من جميع أسهم الفئة B وحوالي 85% من السيطرة على الشركة. وبعبارة أخرى، يقدّم المساهمون العموميون رأس المال للشركة لكنهم لا يحصلون فعلياً على أي تأثير في إدارتها.

وبصورة موضوعية، لا تزال مخاطر عدم تلبية التوقعات في اكتتاب SpaceX كبيرة. فما زالت الشركات غير قادرة على تقييم المخاطر المرتبطة بتنفيذ مشاريع الذكاء الاصطناعي بشكل معقول. بالإضافة إلى ذلك، يتعرض السوق لضغوط ناجمة عن فائض المعروض من منتجات الذكاء الاصطناعي منخفضة التكلفة القادمة من مختبرات صينية مثل DeepSeek. كما تتصاعد المنافسة مع قيام Nvidia وCohere وReflection وMistral بتطوير بدائل أكثر تكلفة معقولة مقارنة بحلول Anthropic وOpenAI.

تؤدي القصص الطموحة أداءً جيداً في جولات التمويل الخاصة، لكنها لا تصمد دائماً أمام اختبار السوق.

لذلك نتصرف بحكمة ونتجنب المخاطر غير الضرورية.

أرباح موفقة للجميع!